상품도입으로 외형 대폭 성장 이후, R&D 강화로 경영전략 변화
종근당은 고혈압, 고지혈증, 면역억제 등의 개량신약과 퍼스트 제네릭을 개발, 제품비중이 높은 상위 제약사였다. 2016년부터 다국적 제약사 상품(자누비아, 글리아티린 등)을 도입하면서 단기간(2년간)에 외형을 2천억원 이상 키워, 국내 상위권으로 올라섰다. 이제 안정적인 영업실적을 시현하면서도 R&D투자를 늘리는 전략으로 전환 중이다.

2분기 영업실적은 기대수준, R&D비용 증가하지만 기업가치 상승 요소로 평가
2018년 2분기 매출액은 전년동기대비 12.4% 성장한 2,372억원, 영업이익은 13.8% 증가한 186억원이다. 영업실적 개선이 예상수준에서 이루어진 것으로 평가된다.

자체 제품은 다소 저성장했으나 자누비아, 글리아티린, 바이토린 등 도입상품이 고성장한 결과이. 수익성을 보면, 2015년 매출원가율이 50.0%였으나, 상품비중 확대로 2016년 59.7%, 2017년에는59.3%로 크게 상승했다. 상품매출에서 규모의 경제효과가 나타나며, 판관비율이 2015년 42.8%였는데 2016년 32.9%, 2017년 31.8%로 하락했다.

결과적으로 영업이익률은 2015년 7.2%에서 2016년 7.4%, 2017년 8.8%로 상승했다. 금년 2분기에는 매출원가율이 59.3%로 안정된 가운데, 판관비율이 32.8%로 소폭 상승했다.OTC 광고선전비(+32.4%, yoy)와 경상 연구개발비(임상비용 증가, +25.4%, yoy)가 증가한 결과이다. 그럼에도 불구, 매출 고성장과 매출원가율 안정에 힘입어 영업이익이 13.8% 증가한 186억원이다.

종근당에 대해 전체 적으로 평가하면 상품비중 증가로 영업이익률 수준이 과거9% 이상일 때 보다 낮아 졌지만, 규모의 경제 효과가 작용하면서 이익규모는 증가하는 추세이다.

향후 영업이익에는 연구개발비 지출정책이 주요한 변수로 자리잡을 전망이다.매출이 1조원에 접근하면서 연간 1천억원 이상 R&D에 투자할 여력이 발생했고, 1조원 이상 외형을 키울려면 상품에 의존하는데도 한계가 있기 때문에 향후 신약개발이 필수적이다. 따라서 적극적으로 신약개발에 투자를 늘려, 연간 R&D비용이 2017년 989억원으로 매출액의 11.18%를 지출하고 있다. 주요 신약 Pipeline으로는 CKD-506 (자가면역질환)이 유럽임상 2상을 준비 중이다.CKD-504(헌팅턴증후군)는 미국 임상 1상 IND를 신청했으며, 한국에서 임상 1상이 진행 중이다.

CKD-508(이상지질혈증)은 전임상 중으로 기대가 크다. CKD-702(이중항체 항(폐)암신약)은 미국에서 전임상 중이며,범부처 신약개발사업단 과제로 선정, 기대가 큰 품목이다.
네스프 바이오시밀러 CKD-1101은 한국에서 판매승인을 받았고, 일본에서는 금년 하반기 승인 후 2019년에 출시될 예상이다.지금 신약 Pipeline가치가 증가하고 있는 단계이다.

안정적 영업가치 + 신약 Pipeline 가치 상승 → 현재 주가는 저평가권 진입 평가
종근당의 사업(영업)가치는 1조 2천억원대로 평가된다(표 1). 여기에 연간 1천억원 이상의 R&D비용이 투입되는 신약Pipeline 가치가 큰 변수이다. 현재 신약 Pipeline 수도 증가했지만, 주요 신약 Pipeline이 임상 1~2상 이어서 가치추정이 어렵다. 다만 시장불확실성으로 동반 하락한 동사의 현재 주가가 저평가권에 진입한 것만은 확실해 보인다.<자료제공:골든브릿지투자증권>

박병우 기자  bwpark0918@pharmstock.co.kr

<저작권자 © 팜스탁, 무단 전재 및 재배포 금지>