Summary

여전히 상승여력은 충분 → 하반기에도 내수업종 비중확대 전략 유효!
■소비심리 위축에 따라 2016년 이후 KOSPI 상승에도 불구하고, 유통업종 주가지수는 하락하며 지수 사이의 스프레드 확대.
소비자심리지수 하락만이 유통업종 주가 하락을 이끌었다고 볼 수는 없지만, 소비심리 위축에 따른 영향은 분명 존재한 것으로 판단
■실제 2017년들어 유통업종 주가 상승률이 큰 폭으로 이루어진 시점 역시 1월 저점 이후 소비자심리지수 회복이 이루어진 시기와 동일.
1)여전히 KOSPI와 유통업종 주가지수 사이의 괴리가 존재하며, 2)추가적인 소비개선 여력이 충분하다고 판단하는바 내수업종 비중 확대 추천.

소비자심리지수 → 반등의 서막
■ 4월 소비자심리지수는 3년 6개월만에 최대폭(+4.5p mom)으로 상승하며 101.2를 기록
3개월 연속 반등(2월 +1.1p mom, 3월 +2.3p mom)하며 반 년 만에 장기 평균치 기준값인 100을 넘어섬.
■특히 현재경기판단 및 향후경기전망이 큰 폭으로 상승하며, 국내 경기를 낙관적으로 바라보는 시각이 늘어났음을 확인 가능.
소비자심리지수 개선을 기대하는 근거는 신정부 주도하에 내수부양 정책이 펼쳐질 가능성이 높기 때문.

문재인 정부의 추경 편성과 내수 진작 효과
■문재인 대통령이 취임 이후 첫 번째 업무로 지시한 일자리위원회 설치안이 5월 16일 국무회의 통과.
고용의 질적 측면에서 2013년 이후 비정규직 근로자 지속 증가, 정규직 근로자 감소 2015년 -0.2%yoy, 2016년 -0.5%yoy.
■공약에 따르면 일자리 추경은 올해 하반기 공무원 1만 2천명 추가 채용부터 집행될 전망.
과거 사례를 보면 추경 편성 이듬해에 취업자 증가. 금융위기 이후 일자리 창출을 위해 편성했던 2009년 추경 이듬해 취업자증가율 1.7%p 개선.

일자리창출과 내수소비진작의 선순환구조 전망
■가계소득의 65.1%는 근로소득에서 발생. 가계의 실질근로소득은 지난 3Q15 -0.6%yoy 기록한 이후 고전.
일자리 추경으로 인해 실질근로소득 증가율이 반등에 성공하면 가처분소득이 증가하면서 평균 소비성향 개선 전망.
■2017년 하반기 국내 경제는 내수 중심의 성장 회복 기대. 일자리 추경으로 인해 소비심리가 개선되면서 민간소비의 GDP 기여도 증가 예상.
한국은행 4월 수정경제전망: 2017년 한국 GDP성장률 2.5%→2.6%, 민간소비 성장률 1.9%→2.0%로 상향 조정.

클리오(237880.KQ) – 투자의견 BUY(유지), 목표주가 48,000원(유지)
■클리오 투자포인트 → 1) 세계적인 명품브랜드 LVMH의 투자 유치, 2) 국내 H&B스토어 시장 확대, 3) 중국 색조화장품 소비세 인하.
■국내 화장품 유통채널로 H&B스토어 부상. 클리오의 2017년 1분기 H&B스토어 매출 비중 18.9%(2016년 15.1%).
올해 H&B스토어 시장을 선점하기 위한 유통업체들의 공격적인 출점 예상, Q growth 기대
■사드 리스크 제거 이후 중국 색조화장품 시장 잠재력 주목. 클리오는 중국 세포라 200개 중 98개 점포에 출점한 상태.
중국 인당 색조화장품 소비액 2.9달러로 세계 평균 7.8달러, 한국 37.3달러 크게 하회, 2016년 10월 색조화장품 소비세 인하로 성장 여력 충분.

연우(115960.KQ) – 투자의견 BUY(유지), 목표주가 38,000원(유지)
■연우 투자포인트 → 1) 튜브라인 신공장 Capa 증설, 2) 글로벌 대형 고객사 비중 확대, 3) 생활용품과 의약품 용기로 제품 믹스 개선.
■ 3월부터 신공장 가동 본격 돌입, 신공장은 튜브형 용기 생산 전용으로 설계되어 튜브 Capa 250억원→750억원으로 3배 확대.
글로벌 대형 고객사에 납품하는 전용라인을 설치하여 신공장 가동률 빠르게 상승할 전망.
■소품종 대량생산이 가능한 생활용품과 의약품 용기로 제품 믹스 개선. 펌프형 제약용기 신규 고객 확보(매출비중 5%).
글로벌 용기업체 Aptar Group의 제약과 생활용품 용기 판매 마진은 각각 29.6%, 12.9%로 화장품 용기 마진 7.8% 상회.

화장품업종 관심종목 – 클리오, 연우

클리오(237880.KQ) – 투자의견 BUY(유지), 목표주가 48,000원(유지)
클리오에 대한 투자포인트는 크게 3가지이다.
1) 세계적인 명품브랜드 LVMH의 투자 유치, 협업 기대(세포라, DFS갤러리아)
2) 국내 H&B스토어 시장 확대 수혜
3) 중국 색조화장품 소비세 인하
클리오는 지난 2016년 7월 LVMH 계열 사모펀드 회사인 L Catterton으로부터 5천만 달러의 투자를 유치했다.(주당 51,400원에 RCPS 1,114,785주 발행). 보호예수기간이 지난 이후 LVMH는 RCPS를 원금 상환하고 신주발행가액 41,000원으로 클리오의 RCPS를 재매수하여 보유주식수가 1,381,245주로 증가했다(지분율 6.2%→7.5%로 확대).
LVMH는 화장품 편집샵 세포라와 면세점 DFS갤러리아를 계열회사로 두고 있는데, 2015년 기준 세포라의 매장 수는 1,900여개, DFS Galleria는 14개 국가에 420여개 매장을 보유하고 있다. 클리오는 현재 LVMH 와의 파트너십을 통해 98개의 중국 세포라 매장 및 4개의 DFS갤러리아 면세점에 입점해있다. 올해 연말까지 중국 세포라 200개 매장, DFS갤러리아 면세점 18개 카운터에 입점할 계획이다.

최근 국내 화장품 유통채널로서 H&B스토어가 주목을 받게 된 배경에는 1) 장기 불황에 따른 가성비를 추구하는 트렌드와 2) 1인 가구 증가로 인한 편리성, 다양성 추구가 있다. 특히 한국형 H&B스토어는 의약품 판매 위주의 해외 드럭스토어와 달리 화장품을 강화한 MD(Merchandise Display) 구성으로 20-30대 여성들에게 인기가 높다.

H&B스토어는 단순히 상품 진열을 넘어 라이프스타일을 접목하여 화장품 구매 이외의 편의를 제공, 원스탑 쇼핑이 가능하게 하였고, 체험형 오프라인 매장을 강조하여 편안하게 제품을 사용해볼 수 있는 공간을 제공 함으로써 뷰티 서비스 영역까지 기능을 확장하였다. 이에 가장 수혜를 받는 품목은 색조 화장품인데, 색조 제품의 경우 매장에서 직접 제품을 테스트해보고 즉각적인 효과를 확인할 수 있고 평균 단가가 낮아 구매로 쉽게 이어지기 때문이다.

클리오의 2016년 H&B스토어 매출 비중은 15.1%로 CJ올리브영이 10.7%를 차지하고 있으며, 910개의 H&B스토어에 출점해 있다. 올해는 H&B스토어 시장을 선점하기 위한 유통업체들의 공격적인 출점이 예상 되는데, 지난해 기준 800개 점포를 보유한 업계 1위 CJ올리브영이 2017년에는 1,000개까지 점포 수를 확장할 예정이다. 국내 H&B스토어 화장품 브랜드 점유율을 보면, 클리오와 페리페라가 상위권에 있고, 페리 페라의 신제품 잉크 더 에어리 벨벳 틴트가 10주 연속 H&B스토어 립 카테고리 판매 1위(출시 2달만에 70
만개 판매)를 달성하면서 H&B스토어 시장 성장에 따른 수혜가 기대된다.

클리오는 프로페셔널 메이크업 브랜드로 시작하여 색조화장품에 강점을 가진 회사이다. 2017년 1분기 기준 매출의 77%가 색조제품에서 발생했다. 유로모니터에 따르면 한국의 색조화장품 시장은 연평균 10.2% (2011-2015년) 성장했는데, 이는 글로벌 색조화장품 시장 연평균 성장률인 5.5%보다 훨씬 높은 수치이다.
최근 H&B스토어의 성장과 작은 사치 트렌드가 맞물려 이러한 고성장을 보인 것으로 파악된다.

국내 시장보다 더 주목해야 할 것은 중국 색조화장품 시장의 잠재력이다. 중국 색조화장품 시장 역시 연평균 10.8%(2011-2015년) 성장했지만, 전체 화장품 시장 내 색조화장품 비중으로 보면 8%에 그쳐 글로벌 평균인 13.3%까지는 성장할 여력이 충분히 남아있다. 인당 색조화장품 소비액으로 보면 중국인들은 색조 화장품 소비에 2.9달러를 지출, 한국과 일본, 미국 등 선진시장 인당 소비액 35~45달러를 크게 하회하는데, 중국 여성의 사회 진출이 활발해지고 각종 미디어의 영향으로 색조 화장에 대한 인식이 널리 퍼지면서 그 간극이 좁혀질 것이다. 또한 지난해 10월부터 실시한 중국의 색조소비세 인하 정책으로 인해 소비자가가 인하됨에 따라 색조화장품에 대한 수요가 증가할 전망이다.

연우(115960.KQ) – 투자의견 BUY(유지), 목표주가 38,000원(유지)
연우에 대한 투자포인트는 크게 3가지이다.
1) 튜브라인 신공장의 Capa 증설 효과
2) 글로벌 대형 고객사 비중 확대
3) 생활용품과 의약품 용기로 제품 믹스 개선
750억원 규모의 신공장 글로벌 오딧(Audit)이 마무리 되어 3월부터 신공장에서 수출 물량 생산에 돌입했다. 신공장의 튜브라인은 자동화율이 높아 신규 인력의 충원이 불필요하며, 튜브 용기의 경우 화장품 외에도 생활용품, 의약품 등으로 활용도가 높아 글로벌 고객사들로부터 생활용품 생산에 대한 의뢰가 많이 들어오고 있다. 새롭게 개발한 튜브 용기(기존 튜브 용기에 진공 펌프형 마개를 접목)의 ASP가 기존 튜브 용기의 ASP보다 3배 이상 높아 매출 신장에 도움이 될 것이다. 2분기부터 신공장의 Capa 증설효과가 반영되기 시작하여 매출과 이익에 기여할 것으로 전망한다.

1분기 연우의 실적 부진의 원인은 고객사 다변화에 실패한 것이다. 국내 대형 브랜드 업체들은 사드 이슈로 인해 재고관리에 돌입하며 주문을 줄였음에도 불구하고 그 비중이 오히려 증가하였다. 기존 글로벌 고객사의 주요 제품 리뉴얼 일정과 신제품 준비 일정이 겹친 탓에 수출이 급격히 감소한 탓이다. 그러나 긍정적인 점은 글로벌 대형 고객사의 신규 매출이 기대된다는 점이다. 2분기부터 신공장에서 생활용품 용기 생산에 돌입했다. Capa 증설에도 불구, 전방산업의 부진으로 외형성장이 정체되어 있었는데, 1분기를 바닥으로 신규 고객사들이 유입되면서 실적 개선이 전망된다. 또한 중국법인의 경우 로컬 고객사가 유입되기 시작하면서 1분기부터 흑자전환에 성공하는 등 글로벌 고객사 비중이 긍정적으로 증가하고 있다.

화장품 용기와 생활용품 용기, 의약품 용기는 내용물의 물리적 특성이 유사하기 때문에 특별한 추가 비용 없이 제품믹스의 폭을 넓게 가져갈 수 있다. 생활용품과 의약품은 화장품보다 종류가 다양하지 않고 소비자 판매 수량이 훨씬 많기 때문에 소품종 대량생산이 가능해 마진이 높다는 장점이 있다. 글로벌 용기업체 Aptar Group의 제품별 판매마진을 보면 의약품과 생활용품 용기의 마진이 각각 29.6%, 12.9%로 화장품 용기 마진 7.8% 대비 훨씬 높다는 것을 알 수 있다. 연우는 화장품 용기시장에서 인정받은 기술력을 바탕으로 생활용품과 의약품 시장에도 제품 라인업을 확장하고 있다. 연우는 화장품 용기시장에서 인정받은 기술력을 바탕으로 생활용품과 의약품 시장에도 제품 라인업을 확장하고 있다. 1분기부터 국내 대형 제약사에 의약품 용기를 신규로 납품하고 있는데, 초도물량이 1분기 매출의 5%를 차지할 만큼 의미 있는 외형성장이 기대된다.

 기업분석

클리오

안팎으로 좋다
■내수와 중국 수출 모두 하반기로 갈수록 호조 예상
문재인 대통령 취임 이후 2017년 하반기는 내수소비의 진작과 함께 한·중 관계 회복으로 인한 화장품주의 수혜가 기대된다. 소비심리가 반등하면서 화장품 소비 역시 증가하고 있는데, 화장품의 새로운 유통채널로 떠오르고 있는 채널이 H&B스토어이다. 클리오 매출의 18.9%는 H&B스토어에서 발생하는데 올해는 H&B 시장을 선점하기 위한 유통업체들의 공격적인 출점이 예상되고, 이에 따른 클리오의 Q growth가 예상된다. 또한 신정부가 들어서면서 한·중 관계가 빠르게 개선, 연평균 10.8%(2011-2015년) 씩 성장하고 있는 중국의 색조화장품 시장에서 LVMH와의 협업을 통한 시장점유율 확대를 전망한다.

■2Q17 Preview: 사드 여파는 남아있지만 하반기 qoq 성장을 기대
2Q17 연결기준 매출액과 영업이익은 각각 528억원(+18.6%yoy, -7.9%qoq), 47억원(+13.1%yoy, -18.9%qoq)을 기록할 것으로 전망한다. 중국인 관광객 감소로 인해 명동 등 주요 상권의 클럽클리오 매출 부진(107억원, -12.0%yoy), 면세점 성장률 둔화(88억원, +8.1%yoy), 도매매출 감소(75억원, -9.8%yoy)가 우려된다. 그러나 페리페라의 신제품 잉크 더 에어리 벨벳 틴트가 10주 연속 H&B스토어 립 카테고리 판매 1위(출시 2달만에 70만개 판매)를 달성했고, 하반기부터는 상반기의 부진한 성적이 기저효과로 작용하면서 분기별 성장이 유효하다.

■투자의견 BUY, 목표주가 48,000원 유지
동사에 대한 투자의견 BUY와 목표주가 4만 8천원을 유지한다(2018년 예상 EPS 2,225원에 Target P/E 21.6배 적용). 국내의 H&B스토어 성장과 궤를 같이 하고 중국 내 색조화장품 트렌드는 여전히 유효하기 때문에 사드 이슈가 사라지는 2017년 하반기 이후 가파른 성장을 기대한다.

연우

화장품 용기 + α
■제품믹스 개선으로 생활용품, 의약품 용기까지 전천후 용기회사
화장품 용기와 생활용품 용기, 의약품 용기는 내용물의 물리적 특성이 유사하기 때문에 특별한 추가 비용 없이 제품믹스의 폭을 넓게 가져갈 수 있다. 생활용품과 의약품은 화장품보다 종류가 다양하지 않고 타겟 고객의 폭이 넓어 1회 주문량이 훨씬 많기 때문에 소품종 대량생산에 따른 마진 개선이 가능하다는 장점이 있다. 연우는 화장품 용기시장에서 인정받은 기술력을 바탕으로 생활용품과 의약품 시장에도 제품 라인업을 확장하고 있는데, 1분기 의약품 용기 매출 발생(전체 매출의 5% 비중)을 시작으로 2분기 글로벌 신규 고객사의 생활용품 용기 생산에 돌입하는 등 의미 있는 매출 구성의 변화가 기대된다.

■2Q17 Preview: 신규 고객사 유입과 신공장 Capa증설 효과 본격 반영
2Q17 연결기준 매출액과 영업이익은 각각 668억원(+5.7%yoy), 99억원(-2.8%yoy)을 록할 것으로 전망한다. 통상적으로 용기업체의 매출은 브랜드 업체들의 재고 확보를 한 선수요가 반영되기 때문에 사드 영향이 브랜드 업체 대비 3개월 가량 선행하여 복된다. 이에 용기업체인 연우는 1분기 실적으로 바닥으로 점진적 회복이 전망된다. 특히 3월부터 본격 가동되기 시작한 750억원 규모의 신공장에서 글로벌 신규 고객사의 생활용품 용기를 생산, Capa 증설효과가 2분기부터 온기 반영될 예정이다.

■투자의견 BUY, 목표주가 38,000원 유지
동사에 대한 투자의견 BUY와 목표주가 3만 8천원을 유지한다(2018년 예상 EPS 1,898원에 Target P/E 20.2배 적용). 동사는 여타 화장품 업체들과 다르게 사드의 부정적 영향이 1분기에 선반영되어 2분기부터 점진적인 회복세가 예상되고, 화장품용기 외에 제약 용기 등으로 제품 믹스의 다변화가 포착되고 있기 때문에 사드 관련 이슈가 사라지는 2017년 하반기부터 빠르게 성장할 것으로 전망한다.

박병우 기자  bwpark0918@pharmstock.co.kr

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