● 연평균 두 자릿 수 성장이 유지될 것으로 예상되는 메디컬 에스테틱 산업에서 보툴리눔 톡신과 필러 간의 시너지 효과가 극명한 메디톡스, 휴젤 매수 추천

● Ipsen의 최근 행보 감안 시 메디톡스 3분기 이노톡스 임상 3상 진입 예상, 마일스톤 수취 기대감 유효. 휴젤은 대형 신흥국 시장 진출 기반 2017년 수출액 50.6% 성장 예상

WHAT’S THE STORY

메디컬 에스테틱 시장 고성장 전망

글로벌 메디컬 에스테틱 시장 1위 업체 Allergan의 CEO는 2017년 1월 J.P. Morgan Healthcare Conference에서 메디컬 에스테틱 시장에 대해 연평균 두 자릿 수 이상의 성장이 중장기적으로 유지될 것이라고 답변. 특히, 보툴리눔 톡신(글로벌 시장 규모 36억달)과 필러(17억달러)로 대표되는 안면미용 시술 시장은 중국, 러시아, 동남아, 중동 등 신흥국 시장 수요 확대 기반 가파른 성장 중. 일례로 2016년 중국 필러 시장은 전년 대비 65% 성장한 3.3억달러로 집계.

한국 톡신 및 필러 신흥국향 수출 폭발적인 증가 추세

Allergan, Galderma 등 글로벌 상위 업체 제품 대비 한국 톡신 및 필러 공급 가격은 25~50% 수준에 불과한 것으로 파악. 우월한 가격 경쟁력 기반 중국, 브라질 등 신흥국 수출 확대 추세 지속 전망. 2016년 한국 필러 수출액 1,588억원(+72.7% y-y) 추정. 2017년 2월 누적 관세청 통관 기준 한국 톡신 수출액 1,607만달(+161.0% y-y) 기록. 중국 따이공 규제 강화 가능성은 단기 리스크 요인이나 아직까지 실적에는 영향 없는 것으로 파악.

2019~2020년 선진국 시장 진출 시 매출 퀀텀 점프 기대

2020년 51억달러로 예상되는 글로벌 톡신 시장 내 미국, 유럽 합산 비중 77% 전망. 현재 메디톡스, 휴젤은 전 세계 시장의 불과 15~20%를 차지는 신흥국에만 수출 중. 미국, 유럽 진출 시 실적 레벨업 가능할 전망. 휴젤은 2019년 출시를 목표로 보툴렉스 미국, 유럽 임상 3상 진행 중. 메디톡스의 경우 Allergan에 기술수출한 이노톡스(액상형 톡신) 2017년 3분기 미국, 유럽 임상 3상 진입 예상.

메디톡스, 휴젤 수익성 향상 추세 주목 권고

2017년 메디톡스, 휴젤의 영업이익률 각각 58.3%(+1.9%p y-y), 53.4%(+2.5%p y-y) 전망. 마진 개선이 가능한 이유는 1) 내수 대비 ASP가 20~50% 높은 수출 비중의 확대, 2) 영업 레버리지 효과로 요약. Allergan의 미국 메디컬 에스테틱 사업부 2016년 매출총이익률 95.0%, 영업이익률 72.4% 감안 시 메디톡스, 휴젤의 수익성 향상 트렌드 유지 가능다고 판단.

메디톡스 - 이노톡스 가치 재조명

2016년 12월 글로벌 톡신 시장 2위 업체 Ipsen 액상형 톡신 유럽 임상 3상 종료. 3월 NDR에서 2017년 하반기 액상형 톡신 유럽 허가 신청 계획 표명. Ipsen의 적극적인 행보 감안 시 Allergan 역시 이노톡스 개발을 서둘러야 하는 시점으로 판단. 메디톡스 3분기 이노톡스 임상 3상 진입으로 마일스톤(2,500만달 규모 추정) 수취 시 실적 추정치 상향 예정. R&D 모멘텀 외 실적 고성장 기대감 보유. 2017년 한국 헬스케어 역사상 두 번째로 연간 영업이익 1,000억원 돌파 예상.

휴젤 - 신규 시장 진출로 수출 성장 지속 전망

한국 시장과 유사한 규모의 러시아(허가 취득: 4Q16), 브라질(1Q17), 멕시코(2Q17E) 진출로 2017년 수출 성장 동력 확보 성공. 2017E P/E 20.6배로 톡신 미보유 필러 업체 수준의 밸류에이션에서 거래 중. 경영권 분쟁, 균주 논란 등 본업 외 디스카운트 요인 해소 시 주가 반등 예상.

연평균 두 자릿 수 성장이 지속적으로 보장되는 시장

메디컬 에스테틱 산업 개요

Anti-aging에 대한 욕구는 막을 수 없다

2015~2021E 글로벌 메디컬 에스테틱 시장 연평균 10.8% 성장 전망

메디컬 에스테틱(medical aesthetics) 산업은 미용과 의료 기술을 접목한 분야로 인구 고령화 시대의 최대 수혜 산업으로 꼽힌다. 글로벌 메디컬 에스테틱 시장 규모는 2015년 72억달러에서 2021년 133억달러로 연평균 10.8% 성장할 전망이다. 주요 성장 요인은 1) 인구 고령화에 따른 항노화 시술 및 제품 수요 확대, 2) 심미적 욕구 상승, 3) 신흥국 20~65세 중산층 여성 인구 증가, 4) 신흥국 중산층 여성 소득 증가로 요약된다.

메디컬 에스테틱 산업은 크게 1) 안면미용 시술 분야(facial aesthetics), 2) 인공유방 수술 분야 (breast implants), 3) 초음파, 고주파, 레이저 등 에너지 기반 수술 및 시술 장비 분야(energybased devices), 4) 의사 처방 화장품(physician-dispensed cosmeceuticals)으로 나눌 수 있다. 이번 리포트는 보툴리눔 톡신, 더말필러로 대표되는 안면미용 시술 산업을 중점적으로 다루고자 한다.

보툴리눔 톡신과 필러로 대표되는 안면미용 시술 시장

글로벌 안면미용(facial aesthetics) 시술 시장은 2015년 34억달에서 2020년 55억달 규모로 연평균 10.1% 성장할 전망이다. 2015년 ISAPS(International Society of Aesthetic Plastic Surgery)에 따르면 시술횟수를 기준으로 글로벌 미용 시술 시장의 64.1%가 보툴리눔 톡신 및 더말필러 시술인 것으로 파악된 다. 2000년대 초반 처음 소개된 보툴리눔 톡신 및 필러 시술은 안면미용 시장의 대세로 자리 잡았다.

보툴리눔 톡신과 필러는 피부 주름 제거 및 안면 윤곽술에 사용되는 주사제라는 공통점을 가지고 있지만, 효과가 우수한 부위가 서로 다르기 때문에 대체재가 아닌 보완재의 개념으로 볼 수 있다. 보툴리눔 톡신은 비교적 얕은 주름 제거와 사각턱 및 종아리 교정에 주로 사용되는 반면에 더말필러는 보툴리눔 톡신으로 해결할 수 없는 깊은 팔자 주름 제거나 납작한 이마, 낮은 코 등 얼굴의 꺼진 부분을 채워주는 데에 사용된다.

안면미용 시술 시장 고성장 지속 예상

ISAPS에 따르면 2015년 전세계 보툴리눔 톡신 시술횟수는 463만회(’10~’15 CAGR 10.1%), 히알루론산 필러 시술횟수는 287만회(’10~’15 CAGR 11.4%)로 집계되었다. 글로벌 안면미용 시술 시장은 가파른 성장을 지속해왔고, 향후 최소 5년 동안은 연간 두 자릿 수 이상의 성장률을 유지할 전망이다.

글로벌 메디컬 에스테틱 시장 1위 업체 Allergan의 CEO Brent Saunders는 2017년 1월 J.P. Morgan Healthcare Conference에서 메디컬 에스테틱 시장에 대해 연평균 두 자릿 수 이상의 성장이 유지될 것이라고 답하였다. Brent Saunders는 메디컬 에스테틱 시장 성장성에 대한 질문에 “The medical aesthetics market is growing double-digit, and I would say it is the most robust double-digit growth because it is growing double-digit in virtually every market around the world. There are more practitioners entering the space to do aesthetic medicine. The trend of acceptability of aesthetic medicine is increasing. The demographic is trending younger, and male is emerging as patients.”라고 매우 긍정적인 전망을 내놓았다.

글로벌 안면미용 시 시장 주요 성장 요인

성형 시술 가능 의사 수 증가: 전세계 성형외과 전문의 수는 2010년 33,027명에서 2015년 40,625명(’10~’15 CAGR 4.2%)으로 빠르게 증가한 것으로 파악된다. 성형 시장이 가파르게 성장하고 있는 러시아(’10~’15 CAGR 31.2%), 한국(11.5%), 중국(7.0%)에서 의사 수 증가가 돋보였다. 2000년대 초반 이후 성형외과는 의과대학에서 가장 인기 높은 학과로 자리 잡았으며, 최근에는 일반의나 피부과 전문의도 성형 시술 시장에 적극적으로 진입하고 있는 추세이다. 그 이유는 성형 시술이 대부분 비급여(cash-pay)로 의사 입장에서 수익성이 매우 높은 분야이기 때문이다. 덴탈 임플란트와 마찬가지로 안면미용 시술 역시 공급자(의사)가 수요에 지대한 영향을 미친다. 의사가 시술의 안전성∙유효성에 대한 확신을 가지면 소비자(환자)에게 강력히 권하게 되고, 대부분의 경우 환자는 의사의 조언을 따르기 마련이다. 즉, 시술 의사 수 증가는 글로벌 안면미용 시술 시장의 구조적 성장으로 이어질 전망이다.

시술 가격 하락: 시술 가능 의사 수 증가는 공급자(의사) 간의 경쟁 심화를 유발하면서 자연스럽게 시술가 하락으로 이어진다. 한국에서 보툴리눔 톡신의 경우 2000년대 초반 100만원에 육박하던 시술비가 현재 5만원 수준(국산 100유닛 기준)으로 하락한 바 있다. 히알루론산 필러의 경우 2012년 팔자주름 시술이 약 80만원 수준이었지만, 현재 시술비는 12~15만원(국산 1cc 기준) 수준이다. 미용 시장에서 이 같은 시술비 하락은 지속적인 시술 수요 확대로 이어진다.

안전성에 대한 인식 개선: 2000년대 중반까지만 해도 독소로 근육을 마비시키는 보툴리눔 톡신을 미용 목적으로 사용하는 것에 대해 부정적인 인식이 존재였다. Allergan은 TV광고 등 적극적인 마케팅을 통하여 여성 소비자를 공략하여 Botox에 대한 인지도를 개선하였고, 최근에는 미용 적응증에 대한 임상 데이터가 10년 이상 누적되면서 물질 안전성에 대한 우려가 해소되었다. 더말필러의 경우 생체 천연물질로 체내 투여 시 부작용이 없는 히알루론산 기반 필러가 2003년 미국 FDA 허가를 취득하면서 성장이 본격화되었다. 히알루론산 필러는 시술 한 달전에 알레르기 테스트가 필수적인 기존 콜라겐 필러 대비 편의성이 높고, 시술이 잘못된 경우 히알루로니다제(hyaluronidase: 단백효소)로 쉽게 제거가 가능다는 장점을 바탕으로 폭발적인 성장을 기록하고 있다. 국내 필러 업체들은 대중에 친숙한 연예인을 광고 모델로 내세우며 시술에 대한 소비자의 인식 개선을 이끌었다.

간단한 시술 및 즉각적인 효과: 보툴리눔 톡신과 더말필는 최소 침습적 시술(minimally invasive non-surgical procedure)로 체내에 투여되어 절개가 필요한 성형수술(surgical procedure) 대비 소비자에게 수술 위험 부담이 적은 특장점을 보유하고 있다. 또한, 시술 시간이 30분 미만이고 바로 일상생활이 가능여 시술에 대한 부담이 거의 없다. 시술 후 즉각적으로 주름 개선(보툴 리눔 톡신) 및 볼륨마이징(필) 효과를 볼 수 있다는 점도 소비자의 수요를 자극하고 있다.

주기적인 반복 수요 창출: 미용시술은 성형수술과는 달리 효과가 영구적이지 않다. 미용시술을 통한 피부 주름 개선 및 볼륨마이징 효과는 시술 후 즉각적으로 나타나지만 지속 기간은 길지 않다. 시술 부위에 따라 다르지만 보툴리눔 톡신 및 히알루론산 필러의 효과 지속 기간은 각각 약 3~6개월, 3~12개월 수준이다. 치료 효과를 유지하기 위해서는 반복적인 시술이 요구되고, 이는 보툴리눔 톡신 및 필러 제조 회사의 지속적인 수익 창출로 이어질 전망이다.

20~30대 여성 수요 확대: 보툴리눔 톡신과 더말필의 용도가 다변화되면서 20~30대 젊은 여성 층의 수요가 확대되고 있다. 40~50대 여성의 주름 개선 목적으로 주로 쓰이던 보툴리눔 톡신은 최근 종아리라인(‘알톡스’), 어깨라인(승모근 윤곽술), 다한증으로 치료 영역이 확장되면서 20~30대 여성을 주요 소비층으로 끌어오고 있다. 글로벌 보툴리눔 톡신 시술 시장(2015년 기 준)에서 22.7%를 차지고 있는 19~34세 비중은 점차 확대될 전망이다. 팔자주름, 이마주름 등 깊은 주름 개선에 주로 쓰이던 필러의 경우 볼륨마이징 효과를 기반으로 입술 및 코 성형 시장으로 영역을 확장하고 있다. 특히, 서양 국가 대비 콧대가 상대적으로 낮은 아시아 국가에서 20~30대 여성의 필러 소비 성장세는 가히 폭발적이다. 때문에 미국, 유럽과 달리 한국, 중국 등 아시아 국가에서는 필러 시장 규모가 미용 목적 보툴리눔 톡신 시장 규모를 상회하고 있다.

남성 소비자 증가: 2013년 11.5%에 불과하던 안면미용 시술 시장 내 남성 소비자 비중은 2015년 12.9%(+0.4%p y-y)로 확대되었다. 화장품 시장에서 이미 증명된 바 있는 남성 인구의 심미적 욕구 상승이 글로벌 트렌드인 점을 감안하면 보툴리눔 톡신 및 필러에 대한 남성 인구의 지속 적인 수요 확대가 예상된다. 휴젤의 경우 이런 트렌드에 맞추어 2017년 하반기 남성용 필러(성기 확대용) 출시를 앞두고 있다.

한국 메디컬 에스테틱 산업 이슈 #1: THAAD 보복이 미치는 영향은?

중국 인바운드 환자 감소 영향은 매우 제한적

ISAPS에 따르면 2015년 한국 성형외과 진료 환자 중 외국인 비중은 8.7%이고, 이 중 중국인 비중은 55%이다. 즉, 전체 성형외과∙피부과 환자 중 중국인 비중은 4.8%(2015년 40,229명(+7% yy)) 수준으로 파악한다. 이들이 한 명도 빠짐 없이 보툴리눔 톡신 및 필러 시술을 받았다고 가정 해도 전체 시장 규모에서 차지는 비중은 2% 수준에 불과한 것으로 추정한다.

THAAD 이슈로 한국 제품 공급 차질 시 실적 하향 조정 불가피

현재 중국 허가를 받은 한국 보툴리눔 톡신 제품은 없다. 다만, 따이공을 통해 중국으로 흘 들어가고 있는 물량은 존재하는 것으로 추정한다. 관세청 수출 데이터(HS코드 3002.90.3090)를 완전히 신뢰기는 어렵지만 2016년 톡신 수출의 29.1%인 1,588만달(+289.9% y-y)가 중국향이었던 것으로 파악된다. 필러의 경우, 중국 비중이 60.9%(2015년 기준)에 육박할 정도로 높다.

THAAD 이슈가 한국 의료기기 인허가 규제 강화, 따이공 단속 등으로 이어지면서 메디컬 에스테틱 업체들의 공급에 차질이 생길 경우 수출이 급격하게 감소할 가성이 있다. 다만, 한국 보툴리눔 톡신, 필러에 대한 수요가 감소할 가능성은 화장품, 자동차 등 일반소비재 대비 상대적으로 낮다고 판단한다. 보툴리눔 톡신은 의약품, 필러는 의료기기로서 의료인 집단의 선택이 중요하다. 소비자(환자)가 제품을 선택하는 케이스가 점점 늘어나고 있지만 아직도 절반 이상의 경우에는 의사들이 권하는 제품이 시술된다. 즉, 의료인 집단을 통제하거나 무역상을 단속지 않는 한 필러, 보툴리눔 톡신 수출이 급격히 둔화될 가성은 비교적 제한적이라고 판단한다. 또한, 중국향 수출액이 연간 1,000억원 미만(vs 화장품 1.5~1.6조원)으로 미미한 수준이라는 점도 직접적인 보복 대상에 포함될 가성이 낮다고 생각하는 이유이다. 현재까지 중국 필러시장 환경 변화는 없는 것으로 파악하나 분명한 리스크 요인이기 때문에 뉴스 플로우에 주시할 필요가 있다.

한국 메디컬 에스테틱 산업 이슈 #2: 50% 이상의 영업이익률이 유지 가능할까?

메디컬 에스테틱 업종 압도적인 매출총이익률 보유

2016년 메디톡스, 휴젤의 매출총이익률은 각각 81.9%, 76.3%로 헬스케어 산업 내에서도 매우 높은 수익성을 기록하였다. 보툴리눔 톡신, 더말필러 등 메디컬 에스테틱 품목들은 건강보험이 적용되지 않는 비급여(cash-pay) 제품들이다. 즉, 제조원가 대비 매우 높은 가격을 책정할 수 있다. 특히, 미국, 유럽 등 선진국은 시술비가 높게 형성되어 있어 ASP 하락 압력이 덜하다. 매년 ASP가 떨어지는 추세이지만 메디컬 에스테틱 업체들은 Q의 고성장을 기반으로 규모의 경제 효과를 누리고 있다. 보툴리눔 톡신, 필의 매출원가 내 변동비 비중은 극히 낮다. 단적인 예로 보툴리눔 톡신, 필러의 원재료비에서 가장 높은 비중을 차지는 것은 보툴리눔 톡신을 담는 용기(바이알)와 필러를 담는 주사기(시린지)이다. 2016년 메디톡스, 휴젤의 보툴리눔 톡신 매출원가율은 약 15% 내외, 필러 매출원가율은 약 25% 내외인 것으로 추정한다. 수출 비중이 확대되면서 ASP가 상승하고 있는 점을 감안하면 메디톡스, 휴젤 모두 매출원가율이 감소할 것으로 예상한다. 보툴리눔 톡신의 경우 수출가가 내수 대비 50% 이상, 필러의 경우 수출가가 내수 대비 10~20% 이상 높은 것으로 파악된다.

해외 파트너사와 협업으로 높은 영업이익률 유지 가능

한국에서 직접 유통망을 구축한 메디톡스와 휴젤은 해외 시장에서는 로컬 파트너사의 유통망을 이용하고 있다. 메디톡스, 휴젤은 각 국가별로 메디컬 에스테틱 유통 전문 업체 또는 제약회사와 공급 계약을 체결하였고, 파트너사는 해당 지역에서 마케팅 및 유통을 전담하고 있다.

메디톡스는 최근 파트너사들과 JV를 설립면서 유통망을 강화는 전략을 펼치고 있다. 국내 메디컬 에스테틱 업체들은 해외 시장에서 마케팅 및 유통을 전적으로 파트너사에 의존하고 있는 만큼 뛰어난 영업력을 갖춘 파트너사 선정이 매우 중요다. 휴젤과 메디톡스는 성형 시술이 가장 발달한 한국 시장에서의 성공을 기반으로 각 국가별로 유망한 파트너사와 손을 잡았다.

로컬 파트너사를 통한 공급은 직접 판매 대비 마진은 낮지만 해외에서 판매비를 최소할 수 있다는 장점이 있다. 즉, 수출이 대폭 확대되어도 판관비의 증가폭은 제한적일 전망이다. 수출 확대 시 ASP 상승 효과에 따른 매출원가율 하락과 영업 레버리지 효과에 힘입어 메디톡스, 휴젤의 영업이익률은 현재 수준보다 개선될 것으로 판단한다. 2017년 메디톡스, 휴젤 영업이익률은 각각 58.3%(+1.9%p yy), 53.4%(+2.5%p y-y)를 전망한다. 향후 ASP가 높은 미국, 유럽 등 선진국 진출 시 마진의 추가 상승이 기대된다.

한국 메디컬 에스테틱 산업 이슈 #3: 2017년에도 어닝 서프라이즈 가능할까?

2017년 메디컬 에스테틱 업종 실적 모멘텀 보유

신흥국 수출 성장 기반 2017년 한국 메디컬 에스테틱 업종은 양호한 실적 성장을 기록할 전망이다. Quantiwise 기준 2017년 주요 메디컬 에스테틱 4개사(메디톡스, 휴젤, 케어젠, 휴메딕스) 합산 매출액, 영업이익, 순이익은 각각 4,373억원(+24.4% y-y), 2,228억원(+25.9% y-y), 1,744억원(+28.5% y-y)을 기록 할 전망이다. 톡신 및 필러 신흥국향 수출 호조가 메디컬 에스테틱 산업의 외형 성장을 이끌 것으로 보인다. 또한, 수출 성장에 따라 ASP 상승과 영업 레버리지 효과가 기대되어 수익성도 개선 가능할 전망이다. 2017년 주요 메디컬 에스테틱 4개사 합산 영업이익률은 51.0%(+0.6%p y-y), 순이익률은 39.9%(+1.3%p y-y)가 예상된다.

Top Picks 메디톡스, 휴젤 추천

당사는 보툴리눔 톡신과 필러의 시너지 효과가 기대되는 메디톡스와 휴젤을 메디컬 에스테틱 업종 Top Picks로 추천한다. 메디톡스의 투자포인트는 1) 제3공장 가동에 따른 보툴리눔 톡신 CAPA 증설 효과, 2) 3분기 이노톡스 임상 3상 진입 예상, 3) 필러 신흥국 수출 성장 지속으로 요약된다. 2017년 메디톡스 매출액, 영업이익은 컨센서스 대비 각각 7.2%, 9.8% 상회할 전망이다. 이노톡스 임상 3상 진입으로 마일스톤(2,500만달 규모 추정) 유입 시 실적 추정치 상향이 예상된다. 휴젤의 투자포인트는 1) 보툴리눔 톡신 대형 신흥국 시장(브라질, 러시아, 멕시코) 수출 개시, 2) 내수 대비 ASP가 높은 수출 비중 상승 및 영업 레버리지 효과 기반 영업이익률 개선, 3) 경영권 분쟁, 균주 논란 등 밸류에이션 디스카운트 요인 해소 기대로 요약된다. 2017년 휴젤 매출액, 영업이익은 컨센서스 대비 각각 5.1%, 7.6% 상회할 전망이다.

조병욱 기자  bucho85@pharmstock.co.kr

<저작권자 © 팜스탁, 무단 전재 및 재배포 금지>