1) 투자포인트 및 결론
- ODM업종은 한-중 관계 개선 기대감 반영으로 9~10월 간 견조한 주가흐름 보였으나(동사 +19.5%), 실제 양국 협의문이 공개된 10/31 이후 -10.8% 약세 전환
- 하반기 변동성이 심했던 것은 단기 실적부진과 센티멘트 개선이 교차반복되었기 때문이며 11월 하락 반전은 미주지역 M&A 기대감보다 악화된 수익성이 강조된 효과
- 실적 실망감은 주가에 기반영, 난항을 겪어온 미국 현지시장 중기 관점 정상화에 주목

2) 주요이슈 및 실적전망
- 최근 분기 실적의 주요 포인트: 1)한국법인 매출 역성장(1,192억원, -3.6% YoY), NPM -2.8%p YoY, 2)중국법인 외형지지 불구, 수익성 큰 폭 악화, 3)미국/인도네시아 예상 부합
- 한국법인 실적 악화는 다소 복합적인 원인: 1)원브랜드샵 등 유커 인바운드 감소 악영향,
2)수출물량 증 저가 세그먼트(마스크팩 등) 비중 높았고, 3)글로벌 고객사향 제품 일부가 중국으로 이관(원가 경쟁력 우위), 4)증설로 비롯된 연간 감가상각비 증가 영향
- 중국법인 낮아진 수익성에 대한 적응 필요: 1)상해, 광저우 각각 +22.0%, 38.8% YoY 외형성장 지속, 2)상해 색조공장 가동에 따른 고정비 부담 확대(인력 대폭 증가), 3)capa 증설에 따른 감가비 부담 증가, 4)SAP 전산시스템, WMS, 칭량시스템 구축 등 연구개발비
- 미국법인 글로벌고객사 증가 및 생산성 향상으로 손실폭 축소. 인도네시아법인은 유니레버, 멘담 등 글로벌 제품 생산 본격화되며 고성장세 지속
- 지난주 NU-WORLD 인수(지분율 100% 대금 5,000만USD) 발표로 미주시장 성장모델구축 본격화: 1)기존 코스맥스USA와는 품목 및 고객사가 중첩되지 않아 시너지 가능, 2)Hard Candy(브랜드명) OBM사업으로 월마트 3,000개 지점 진출, 3)오하이오공장의 바디/헤어제품, 뉴저지공장의 컬러메이크업 이원화로 생산성 향상 가능,
- NU-WORLD 가세 반영한 2018F Sales 1.29조(+43.0% YoY), OP 591억원(+58.2% YoY)

3) 주가전망 및 Valuation
- 최근 3개월 간 등락폭 컸으나 P/E 31.3x 수준으로 Historical 중하단 재안착, 단기 펀더멘털
미온적이지만 미주 커버리지 구조적 확장 방향성 긍정적
- EPS(12M Fwd.)에 36.3x 멀티플 적용(4개년 평균 P/E 대비 25% 할인), T/P 145,000원<자료제공:현대차투자증권>

김사랑 기자  kimsarang0420

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