매출 10%내외 성장 지속, 하반기에 의미 있는 수익성 개선에 기대

동사의 실적개선 트렌드는 유효한 것으로 평가된다. 수액제 매출증가, 리바로 전체 매출 고성장에 힘입어 매출증가와 원가구조 개선이 이루어지고 있다고 평가된다. 첫째, 국내 1위의 수액제(국내 MS는 일반수액 40.5%, TPN 54.4%)가 10%내외 성장 중이다. 수액제는 위드코로나와 함께 영양수액제(TPN포함) 중심으로 2022년에 10%대 성장한 2,418억원으로 전망된다. 2023년에는 단백질 함량을 높인 위너프에이플러스를 출시할 계획이다. 2023년에도 수액제의 고성장이 지속될 전망이다. 수액제는 동사의 확실한 Cash Cow이다.

둘째, 전문의약품 고성장으로 수익성이 개선될 전망이다. 고지혈증치료제 단일제 리바로가 성장하는 가운데, 복합제(리바로젯, 피타바스타틴+에제티미브) 중심으로 고성장할 전망이다. 리바로젯은 2021년 매출액이 31억원이었는데 2022년 1분기에 47억원을 기록했고, 연간으로 230억원을 초과할 전망이다. 따라서 리바로패밀리는 2022년에 전년대비 33.7% 성장한 1,055억원으로 추정된다. 리바로 이외에도 류마티스치료제 악템라(로슈 도입상품)도 코로나 중증환자 처방허가로 2022년 1분기에 56% 성장한 64억원이며, 연간 250~300억원대로 성장할 전망이다. 그외 고용량 철분주사제 페린젝트도 46억원(YoY +17.9%)으로 성장했다. 특히 로슈에서 L/I한 혈우병치료제 헴리브라가 2022년 연말(기존 8월경에서 3~4개월 지연)에 비항체군까지 보험적용되어 1,700억원내외 되는 국내시장에서 빠르게 성장할 전망이다. 4주 피하주사 제형으로 기존의 정맥주사보다 편의성에서 경쟁력이 뛰어난 것으로 평가되어, 2023년부터 매출 성장이 빠르게 이루어질 전망이다.

셋째, 리바로 등 고마진 제품의 매출 급성장으로 매출원가율이 의미 있게 개선되고 있다. 매출원가율은 20219년 68.5%를 피크로 2021년 61.4%였고, 2022년에는 최근 원료가 상승이 변수이긴 하지만 59%대, 2023년에는 58%대이하로 개선될 전망이다. 따라서 영업이익률이 2019년 -3.7%, 2021년 5.1%였으나 2022년 1분기에 8.4%로 개선되었고, 2022년 연간 8%대가 가능할 전망이다. 2022년 실적 전망치를 소폭 상향 조정하여, 매출액이 12.4% 증가한 6,818억원, 영업이익은 78.9% 증가한 558억원으로 전망된다. 동사의 과거 실적에서 계절적 특성을 참고하면 상반기보다는 하반기(특히 3분기)에 영업이익 개선폭이 클 전망이다. 원가구조 개선에 따라 수익성이 개선되고 있지만, 제약사의 특성상 물가상승, R&D지출과 판관비 정책에 따라 분기별로는 영업이익이 유동적일 수 있다.

신약 Pipeline 가치도 점진적으로 상승 중이다

첫째, 2023년에 아토피치료제 JW1601의 임상 3상 진입 시 마일스톤이 유입된다. JW1601을 기술수입한 레오파마에서 2023년 상반기쯤에 임상 3상에 진입할 경우 1,500만달러의 마일스톤이 유입될 것이다(2023년 실적 추정치에는 미반영).

둘째, 통풍치료제 URC102 가치도 주목해야 한다. 통풍치료제는 2019년에 중국 심시어사에 최대 7천만달러(계약금 500만달러)에 기술수출 된 바 있다. 국내 임상 2상 완료로 2021년 4분기에 마일스톤 30만달러를 받았다. 국내에서는 2상을 종료하고 현재 국내 3상 준비 중이다. 이와 별도로 Pipeline 가치제고를 위해 신장환자에 대해서도 국내 임상 1상을 진행 중이다. 중국에서는 기술수입한 중국 심시어사가 중국 임상 2상 진입을 위한 IND 제출을 준비 중이다. 현재 JW중외제약은 URC102의 중국외 지역에 대해 L/O도 추진 중이다.

셋째, STATs에 대한 기대가 있다. STATs(Signal Transducer and Activator of Transcription)는 세포내에서 다양한 유전자의 발현을 촉진하는 전사인자 단백질로 암, 면역질환을 비롯한 다양한 질병의 원인이 된다. STAT 중에서 STAT3 타겟 유방암치료제 ST-2286이 전임상 중인데, 임상 1상을 위한 검토단계에 있다.

넷째, 기존 Wnt타겟 신약개발은 신호전달 활성화로 탈모치료제를 목표로 현재 전임상이 진행 중이고, 2023년에 1상 진입할 예정이다.

현재 주가 저평가 수준, 2022년 3분기 말쯤부터 주가 상승모멘텀 기대된다

JW중외제약 주가는 2017년에 4만원대에 머물렀으나 실적 부진 등으로 장기 조정권을 거치며 2022년 1월말에 18,000원대까지 하락했다. 그 이후 실적 턴어라운드에 대한 기대로 주가는 2022년 3~4월에 2만원대 후반까지 회복했다. 그러나 국내외 금리인상으로 금융시장 불확실성이 부각되며, 2022년 6월 중순 다시 2만원 수준으로 하락했다가 현재 24,000원내외에서 조정 중이다.

2022년 추정실적 기준 현재 PER이 16배이다. 참고로 2022년 추정실적 기준 비교기업의 PER 현황을 보면 보령제약 19배, HK이노엔 30배, 종근당 15배, 대웅제약 30배, 녹십자 38배로 5개사 평균이 26.4배이다. 동사의 실적 턴어라운드, 수액제와 전문의약품에서 경쟁력 강화, R&D 수준 등을 감안할 때 적정 PER은 다소 낮은 수준이다.

한국주식시장이 금리인상 영향으로 불확실성 높은 상황이다.

계절적으로 하반기에 실적이 크게 좋아지는 특성을 감안하면, 2022년 3~4분기에 예상되는 수익성 개선, 2023년 상반기 마일스톤 유입 가능성을 반영하면서 주가는 3분기 말쯤부터 4분기에 상승모멘텀이 발생할 수 있을 것으로 기대된다. <자료제공:상상인증권>

박병우 기자  bwpark0918@pharmstock.co.kr

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