화장품 업종 투자의견 Positive로 상향

화장품 산업에 대한 투자의견을 Neutral에서 Positive로 상향한다. 1) 사드 보복이 사실상 종결됨에 따라 중국인 관광객 감소와 보따리상 물류 위축으로 타격을 받았던 영업환경이 정상화 될 것으로 예상된다. 이에 따라 2) 2018년 실적 추정치에 대한 가시성이 크게 향상된 가운데, 시총 상위 업체들은 2018년에 사상 최대 매출액 및 영업이익을 달성할 것으로 기대된다. 3) 화장품 시장은 전체 소비재 시장 내 성장성 측면에서 여전히 가장 매력적인 시장이며, 특히 중국 시장은 업체 간 경쟁이 심화되고 있으나, 2018년에도 8~10%의 고성장세를 이어갈 것으로 예상된다. 
 
사드 보복 사실상 종결, 향후 실적과 주가의 우상향 흐름 예상

지난 3월 이후 시작된 사드 보복이 10월 말을 기점으로 사실상 종결됐다고 판단되며, 한중 관계의 회복과 함께 화장품 산업의 영업환경도 정상화될 것으로 기대된다. 11월부터 중국인 입국자수가 전월대비 상승하는 추세를 보이면서 면세점과 관광 상권의 매출액이 점차 회복될 것으로 전망되고, 침체됐던 화장품 보따리상 물류가 다시 활성화되면서 중소기업들의 실적이 개선될 것으로 기대된다. 실적과 주가의 우상향 방향성에는 의심이 없으며, 향후 관심사는 업황 개선 속도와 개별 업체들의 경쟁력이 될 것이다.  
 
2018년 실적 추정치에 대한 가시성 크게 향상

앞으로 6개월간 지표들의 개선을 통해 업황 회복을 확인할 수 있을 것으로 예상되어, 막연한 사드 회복 기대감을 바탕으로 형성됐던 2018년 실적 추정치의 가시성이 크게 높아졌다고 판단된다. 시총 상위 업체들의 2018년 매출액과 영업이익은 사상 최대치를 달성할 것으로 예상되는데, 1) 국내 사업은 2016년 실적에 근접하게 회복될 것으로 전망되고, 2) 중국을 포함한 해외 사업은 사드와 무관하게 매년 견조한 성장세를 지속해오고 있기 때문이다. KB증권 화장품 커버리지 8개 업체들의 합산 매출액과 영업이익은 전년대비 각각 14%, 34% 성장할 것으로 전망된다. 
 
화장품 산업은 여전히 성장성이 높은 매력적인 산업

2018년 한국 화장품 시장은 5~7% 성장하고, 중국 화장품 시장은 8~10% 성장할 것으로 전망된다. 한국과 중국의 화장품 시장은 여전히 글로벌 소비재 시장 내 성장성이 가장 탁월한 매력적인 시장이다. 다만 2014~2016년에 한류 열풍에 힘입어 한국 화장품 업체들이 무분별하게 중국 소비자들의 사랑을 받았다면, 이제는 개별 브랜드의 경쟁력으로 성장해야하는 각개전투의 시기라고 보여진다. 중국 화장품 시장은 성장성이 높은 만큼 업체들 간의 경쟁도 매년 심화되고 있는데, 고가 화장품은 글로벌 브랜드들과 경쟁하고, 중저가 화장품은 로컬 브랜드들과 경쟁해야 하는 치열한 시장이 되었다.
 
추천종목은 코스맥스와 LG생활건강

추천종목으로는 코스맥스와 LG생활건강을 제시한다. 코스맥스의 2018년 영업이익은 전년대비 77% 성장할 것으로 예상되는데, 영업이익 증가의 43%는 국내 부문의 이익률 정상화, 34%는 중국 법인 이익 증가, 22%는 미국 법인 적자 축소에 기인한다. LG생활건강은 중국 매출 호조와 효율적인 비용 관리가 지속되면서 2018년 매출액과 영업이익이 전년대비 8%, 11%씩 안정적으로 성장할 것으로 기대된다. <자료제공:KB증권> 

I. 주가변수 및 리스크요인 점검
 리스크요인: 경쟁 심화, 한류 위축 
 2018년 화장품 섹터는 사드 보복 회복 속도에 크게 좌우될 전망이다. 중국 화장품 시장은 여전히 고성장하고 있는 매력적인 시장이며, 국내 화장품 기업들은 높은 R&D 기력, 뛰어난 혁신제품 개발 및 트렌드 선도 능력을 바탕으로 중국 시장 내 성장성이 유효하다. 특히 2018년은 전년도 사드 보복에 따른 낮은 기저효과로 높은 이익 모멘텀이 기대된다. 

다만 경쟁 심화는 우려 요인이다. 국내 시장은 채널 선호도 변화와 브랜드의 다양화로 경쟁이 치열한 상황이다. 중국 시장의 경우 한류 열풍이 위축될 가능성이 존재하는 가운데, 중저가는 로컬 업체들과의 경쟁, 고가는 글로벌 업체들과의 경쟁이 심화되고 있다. 

II. 산업 경기사이
산업 경기사이: 1) 긍정적 요인: 낮은 기저효과 2) 부정적 요인: 시장 경쟁심화
 2017년 하반기는 사드 보복 영향이 지속되면서 실적이 부진할 전망이다. 다만, 2018년 2분기부터 낮은 기저효과로 영업이익이 증가하는 추세로 전환될 전망이며, 2018년 하반기부터는 영업환경 정상화로 안정적인 실적 개선 흐름이 기대된다.

III. 투자의견 및 밸류에이션
투자의견: Positive 사드 보복 회복의 조짐들 나타날 전망, 2Q18부터 대부분 종목들이 증익 추세로 전환될 전망
화장품 업종에 대한 투자의견을 Positive로 상향한다. 사드 보복이 사실상 종결됐고, 앞으로 영업 환경이 정상화될 것으로 기대하는 것이 합리적이라고 판단된다. 2017년 11월 이후 중국인 입국자수는 전월대비 (MoM) 상승하는 추세를 나타낼 것으로 예상된다. 향후 시장의 관심은 회복이 얼마나 빠른 속도로 진행될지에 집중될 전망이다. 
 
2018년 국내 부문 실적은 낮은 기저효과로 큰 폭의 이익 성장이 가능할 전망이다. 대부분 종목들이 2Q18부터 증익 추세로 전환될 전망이다. 중국 사업의 경우 1) 높은 시장 성장성, 2) 사드 보복 종결에 따른 마케팅 활동 정상화, 3) 공격적인 매장 확대 노력 등에 힘입어 두 자릿수 성장세가 지속될 전망이다. 

밸류에이션:  최근 주가 급등으로 밸류에이션 메리트는 다소 약화
화장품 업종 주가는 9월 말 이후 가파르게 상승했다. 다만 현재 컨센서스가 사드 보복 완화를 이미 가정하고 있는 만큼, 실적 추정치를 상향조정할 만한 요인은 아직 부족해 최근 주가 상승으로 인해 밸류에이션 메리트는 다소 약화됐다고 판단된다. 최근 주가 상승은 밸류에이션 매력보다는 사드 보복 악재 해소 및 실적 상향 기대감 등에 기인했다고 보여지고, 밸류에이션 관점에서는 종목별로 가격 메리트에 차이가 존재한다.

IV. 투자포인트 및 실적전망
실적 전망 커버리지 8개 기업 합산 2018년 매출액 +13.5% YoY, 영업이익 +34.3% YoY 전망 
KB증권 커버리지 8개 회사들의 2018년 합산 매출액은 전년대비 13.5%, 영업이익은 전년대비 34.3% 성장할 전망이다. 2018년 화장품 섹터에는 사상 최대 매출액을 달성할 것으로 예상되는 업체들이 다수 존재하는데, 이는 1) 국내 매출액은 2016년 수준 또는 이를 소폭 미달하는 수준으로 회복되는 가운데, 2) 중국 등 해외 매출액은 사드와 무관하게 매년 꾸준히 성장해 가고 있기 때문이다.

투자포인트: 화장품 시장은 성장성 측면에서 여전히 매력적인 시장
국내외 화장품 시장은 계속해 경쟁이 심화되고 있고, Player도 많아지고 있는 상황이다. 그러나 2017년 국내 화장품 시장은 전년대비 5~7% 성장하고, 중국 화장품 시장은 전년동기대비 8~10% 성장할 것으로 예상되어, 여전히 컨슈머시장 내에서 가장 성장성이 높은 매력적인 시장이라고 판단된다.

중국 화장품 시장은 2017년 상반기에 전년동기대비 10% 이상 성장한 것으로 파악되고 있어 시장 성장성은 여전히 탁월하다고 판단된다. 다만 중국에서의 한류 열풍은 시간이 지날수록 그 영향력이 약해질 수밖에 없다고 보여져, 이제 국내 기업들은 개별 브랜드의 경쟁력으로 성장해야 하는 각개전투를 벌여야 할 때가 되었다. 고가 화장품 시장에서는 주로 글로벌 브랜드와 경쟁하고, 중저가 화장품 시장에서는 주로 로컬 브랜드와 치열한 경쟁이 예상된다.

기업분석

1>코스맥스

외형 성장과 수익성 개선이 모두 기대되는 2018년
 
 2018년 높은 이익 성장 예상, 조정 시 매수해 보유하는 전략 추천  
코스맥스에 대한 투자의견 Buy와 목표주가 155,000원을 유지한다. 코스맥스는 독보적인 R&D 기력, 품질, 생산능력을 바탕으로 매출액이 꾸준히 증가하고 있으며, 지역 다변화에 힘입어 매출 성장의 질도 더욱 향상되고 있다. 사드 보복 영향에 따른 실적의 급격한 악화로 현주가의 2017E PER은 47배로 높은 수준이지만, 2018E PER은 해외 매출 확대 및 국내 영업 환경 정상화에 힘입어 24배로 하락한다. 조정 시 매수해 보유하는 전략을 추천한다.

2017년은 사드 보복 영향에 따른 국내 부문 수익성 악화로 영업이익이 12% YoY 하락할 전망2017년 매출액은 8,979억원 (+19% YoY), 영업이익은 461억원 (-12% YoY)을 기록할 전망이다. 국내 부문은 사드 보복 영향으로 매출액은 전년동기대비 6% 성장하는 데 그치고, 영업이익은 39% 하락할 전망이다. 반면 중국 법인 매출액과 영업이익은 각각 전년동기대비 35%, 30%씩 증가하면서 높은 성장세를 이어갈 전망이다. 미국 법인은 매출액 331억원에 순적자 189억원을 기록하면서 2016년에 이어 전사 이익을 크게 훼손할 것으로 예상된다. 

2018년은 1) 사드 보복 완화, 2) 중국 고성장, 3) 미국 적자 축소에 힘입어 영업이익 77% YoY 성장 기대 
2018년은 1) 사드 보복 철회에 따른 국내 수익성의 정상화, 2) 중국 법인의 고성장세 지속, 3) 미국 법인의 적자 축소 등에 힘입어 매출액은 1조 1,028억원 (+23% YoY), 영업이익은 816억원 (+77% YoY)을 기록할 것으로 예상된다. 중국 매출액은 2017년에 35% 성장한 데 이어 2018년에도 27%의 높은 성장률을 이어갈 것으로 기대된다. 이에 더해 태국, 미얀마, 베트남 등 동남아시아 현지 화장품 업체들의 신규 주문이 2018년부터 본격적으로 증가할 것으로 기대된다. 미국 법인 순적자는 외형 확장에 힘입어 2017년 대비 90억원 축소될 것으로 추정했다.

2>LG생활건강 (051900)

성장성과 안정성을 모두 겸비         

단기 급등에 따른 주가 피로감 있으나, 중장기 우상향 흐름은 유효  
LG생활건강에 대한 투자의견 Buy와 목표주가 1,370,000원을 유지한다. 2017년에 사드 보복 영향에도 불구하고, 6%의 높은 영업이익 성장세를 시현할 것으로 예상되는 가운데, 최근 사드 보복이 사실상 종결되면서 향후 영업환경이 정상화될 것으로 기대된다. 2018년은 1) 국내 업황 개선과 2) 중국 매출 확장에 힘입은 견조한 실적 흐름이 이어질 것으로 예상된다. 주가는 단기에 급등한 데 따른 피로감으로 당분간 숨고르기 양상을 보일 수 있으나, 중장기 측면에서 우상향 흐름은 유효하다고 판단된다.
  
2017년 사드 보복 영향에도 매출액 +3% YoY, 영업이익 +6% YoY의 차별화된 실적 시현 예상 
2017년 매출액은 전년대비 3% 성장하고 영업이익은 전년동기대비 6% 성장할 것으로 예상되어, 사드 보복에 따른 화장품 업종의 급격한 실적 악화에도 불구하고, 경쟁사들과 차별화된 연간 호실적을 기록할 전망이다. 중국인 입국자수 감소에도 면세점 매출액이 전년동기대비 3% 감소에 그치고, 방판채널 매출 (+10% YoY)과 중국법인 매출 (+51% YoY)은 '후'의 높은 인기에 힘입어 높은 외형 성장세를 기록할 전망이다. 한편 음료 부문의 2017년 영업이익은 15% 성장할 것으로 예상되는데, 가격인상 효과, 공장 생산성 향상, 마케팅비 절감 등에 기인한다. 

2018년에는 화장품 부문 매출액과 영업이익이 각각 전년동기대비 13%, 14% 성장하면서 전사 실적 성장을 견인할 전망 
2018년 연결 매출액은 6조 7,646억원 (+8% YoY), 영업이익은 1조 376억원 (+11% YoY)을 기록할 것으로 예상된다. 화장품 부문 매출액과 영업이익이 각각 13%, 14% 성장하며 전사 실적 성장을 견인할 전망이다. 면세점은 전년동기대비 14% 성장하고, 중국 매출액이 전년동기대비 43% 성장한 3,957억원을 기록할 것으로 예상된다. 매출 증가에 따른 고정비 절감 효과로 화장품 부문 영업이익률은 0.3%p 개선될 것으로 추정된다. 

최혜진 기자  bwpark1102@naver.com

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